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安信教育国际教育行业深度研究国际学校

核心观点

■聚焦世界公民培养，国际学校全球兴起。国际学校是指在一国设立的独立于本国教育体系的实体学校，采用国际教育理念和国际课程体系为3-18岁的本外国孩子提供高端教育服务，致力于培养具有国际化视野和全球领导力的世界公民。国际学校拥有严格的认证体系和完善的课程体系，NEASC、WASC和CIS等成为国际学校认证的主要机构，IB、AP、A-level、BC、VCE等成为国际主流课程。经济全球化带来了教育全球化，国际学校在全球范围内崛起，年全球国际学校共计所，在校生规模约万人，中国已成为全球第二大国际学校市场，预计到年全球国际学校总数将超过所，在校生将接近万人。

■国际学校规范整顿，民办学校迎来机遇。上世纪末代以来，我国出台了《关于开办外籍人员子女学校的暂行管理办法》、《中小学接受外国学生管理暂行办法》和《中外合作办学条例》，国际学校数量和在校生规模双双高速增长。为了加强管理、规范招生、体现教育公平和杜绝教育资源滥用，国家出台了《高中阶段国际项目暂行管理办法》、《关于做好外籍人员子女学校有关工作的意见》和《民办教育促进法实施条例》等文件，公办国际部、国际班原则上不再新批新设，未经审批开设的要依法取缔；外籍人员子女学校按需设立，严格冠名，严查违规招生；民办学校迎来了经费、土地、税收、金融等政策支持，未来发展迎来机遇。

■国际学校三轮驱动，民办学校一马当先。国际学校三大驱动力：国际化水平、教育理念和收入水平提升，改革开放使得中国国际化水平大幅提升，已经成为全球最大贸易国和吸引FDI最多的国家；中国家庭教育观念与时俱进，更加重视素质教育和多元化发展；高净值客户的大幅增长和中产阶层的崛起意味着支付能力提升。国际学校高速增长，民办学校一马当先。年中国国际学校数量达到所，同比增长11.85%，其中民办国际学校所，占比51.89%；外籍人员子女学校所，占比14.74%；公办国际学校所，占比33.37%。展望未来，中国国际学校仍将保持较快增长，并呈现出集团化、高端化和证券化发展趋势。

■国际学校大有可为，存量变现值得期待。国际学校拥有从学前教育到国际高中、从出国留学到留学后市场的完备产业链，年国际学校市场预计近亿元，预计到年有望达到亿元，国际学校大有可为。国际学校商业模式基本分为重资产扩张模式和轻资产运营模式，前者彰显了资本实力，后者突出了品牌扩张能力。国际学校聚焦高端，学费昂贵，杂费众多，生均收入贡献大，存量变现值得期待；国际学校成本相对固定，重资产模式成本主要包括折旧、摊销、计提、师资、招生、利息等，轻资产模式成本主要包括租金、师资、招生、利息等；国际学校盈利能力强，国际学校毛利率在40%-50%，净利率在20%-40%。

■国际学校强势崛起，板块布局恰逢其时。中国国际学校未来将迎来学生规模持续扩大、学费持续上升和存量变现的三维共振，以国际学校为核心资产的上市公司有望迎来业绩持续提升。教育政策预期有望改善，《中国教育现代化》明确提出要完善民办育分类管理、鼓励社会力量依法办学，提高中外合作办学质量，加强与共建“一带一路”国家教育合作，国际教育将走向“引进来”和“走出去”并重发展新时代。随着业绩释放和政策回暖，国际学校板块有望迎来业绩和估值的“戴维斯双击”，板块布局恰逢其时，两条主线积极布局：（1）高端“贵族化”国际学校，首推凯文教育。（2）双语“中产化”国际学校，首推枫叶教育。

■风险提示：国际学校政策变动、国际学校生源不足、国际学校违规招生、国际学校学费增长乏力、移民及签证等风险。

研报正文

1.国际学校：基本内涵与全球发展

1.1.国际学校：基本内涵与主要特点

英国私立学校委员会（ISC）指出：“国际学校(InternationalSchool)主要针对3至18岁的适龄学生，提供不同于当地国民课程的国际课程或其他课程（通常是英国课程或美国课程）”。一般认为国际学校是跟随外国侨民母国教育制度，为生活在他国的外国侨民提供母语教育的学校，这类学校一般面向外籍学生提供从幼儿园到高中阶段国际教育，实行母国学制或国际通行的教育制度。经济日益全球化推动了教育国际化，国际学校内涵发生明显变化，不仅招生外国侨民，本土学生也在招生范围之内；不仅提供母语教育，更提供国际主流课程，国际学校将培养孩子国际化视野和全球领导力。因此，我们认为国际学校是指在一国设立的独立于本国教育体系的实体学校，采用国际教育理念和国际课程体系为3-18岁的本外国孩子提供高端教育服务，致力于培养具有国际化视野和全球领导力的世界公民。

国际学校具有以下特点：（1）执行母国教育制度，比如外籍子女学校完全复制母国的教育制度，提供母国课程体系及教育服务；（2）提供全球标准化国际课程，比如IB、AP和A-Level已经成为国际学校开设的标准化主流课程；（3）以出国留学为主要目的，国际学校的学生基本以出国留学为目的，所学课程得到国际认可，申请国外大学继续深造成为国际学校学生的主要出路；（4）培养世界公民，国际学校以培养学生国际化视野、全球领导力为己任，为孩子提供成为世界公民必须的知识、技能及能力。

1.2.国际学校：认证机构与课程体系

学校领域认证类似于工业领域认证，是一个学校教育质量和信誉的保证，并促进学校不断向前发展。国际学校认证制度存在于世界范围内的国际学校领域，国际学校认证拥有两大功能：（1）向社会提供国际学校的教育质量保证，促进国际学校不断提高质量品质；（2）向社会提供国际学校“信誉”，通过第三方认证向社会提供国际学校质量信誉。目前，国际上有影响的国际学校认证机构主要有：北美新英格兰院校协会（NEASC）（美国波士顿）、美国西部院校协会（WASC）（美国旧金山）和国际学校协会（CIS）（荷兰莱顿）。NEASC成立于年，是全美六大地区认证机构之一，也是被美国教育部认可的认证机构之一，旗下的国际教育分会(CIE)专门为国际学校提供认证服务。WASC是世界著名的国际学校认证机构，也是全美六个地区最权威的认证机构，成立于年，为全世界范围内的国际学校提供认证服务。CIS成立于年7月，以“塑造国际教育的未来”为组织愿景，希望能够通过高质量的国际教育激发全球公民的发展，在全球范围实现思想、文化和教育家的连接，致力于提供高质量的国际教育，并为国际学校提供认证服务。

国际课程主要有四类：IB、AP、A-Level和其他。IB课程是国际文凭组织（InternationalBaccalaureateOrganization,IBO)为全球学生开设从幼儿园到大学预科的课程，为3-19岁的学生提供智力、情感、个人发展和社会技能等方面的教育，使其获得学习、工作以及各项生存能力。IB课程统一理念、统一标准，是全球三大主流课程之一，目前全球多个国家、所学校开设IB课程。AP（AdvancedPlacement）课程是美国大学先修课程或预修课程，也是全球三大主流课程之一，由美国大学理事会（TheCollegeBoard）提供的在高中授课的大学课程，共计22个门类、37个学科，考试成绩使用5分制，一般3分或3分以上的成绩可以在大学换取学分。目前，全球已有40多个国家的近3所大学承认AP学分作为其入学参考标准，并能在大学换取学分。A-Level（GeneralCertificateofEducationAdvancedLevel）是英国高中课程、英国普通中等教育证书考试高级水平课程和英国学生大学入学考试课程，被誉为“洋高考”，A-Level课程证书被几乎所有英语授课的大学作为招收新生的入学标准，但其更适合于申请英联邦国家大学。其他课程主要包括其他课程主要是美国、加拿大、澳洲某一州或某一省的课程，比较常见的课程主要有美国的高中课程、澳大利亚的VCE课程和加拿大的BC省课程。

1.3.国际学校：全球发展与趋势展望

21世纪以来，国际学校在全球兴起，国际学校数量和在校生规模屡创新高。根据公开数据，全球国际学校共计所，在校生规模约万人；年全球国际学校数量和在校生规模分别达到5所和约万人，分别较年增长%和%。根据英国ISC的最新研究数据，年全球国际学校共计所，在校生规模约万人，分别较年增长了72%和%。同时，英国ISC预测国际学校在未来十年内将继续保持强劲增长，预计到年全球国际学校总数将超过所，在校生将接近万人，分别较年同比增长67%和96%。

从国际学校的数量分布来看，迪拜以其拥有所国际学校占据领先位置，紧随其后的分别是上海、阿布扎比和北京，分布拥有国际学校所、所和所，布宜诺斯艾利斯、多哈、金边、新加坡和东京也拥有大量的估计学校，大多在-所之间。从国际学校在校生分布来看，约三分之一的国际学校入学人数集中在亚洲的四个主要市场：阿联酋、中国、沙特阿拉伯和印度，在校生分别为64.22万人、48.93万人、32.05万人和29.64万人。

随着全球国际学校数量的增加，校舍使用率的提高、在校生规模的扩大和学费的提高，国际学校每年创造的学费收入屡创新高，并有望带动相关产业的快速发展。根据英国ISC的最新统计数据，年全球国际学校直接学费收入约亿美元，并为全球47.6万名员工提供了全职工作岗位，预计到年直接学费收入有望达到亿美元，-年学费收入的复合增长率约6.84%。

2.中国国际学校：管理体制与政策导向

2.1.中国国际学校：发展历程与主要类型

中国第一家国际学校——美国联络处子女学校诞生，当时仅有2名教师和8名外国学生；年美国、英国、澳大利亚、加拿大和新西兰五国大使馆合办北京国际学校（现更名北京顺义国际学校），成为中国第一家从幼儿园到高中阶段的国际学校；年上海中学国际部获批成立，成为中国第一所公办学校开设的国际部，为美国、英国、港澳台等50多个国家和地区的孩子提供从小学到高中的国际课程，并为11年级及以上的学生开设IB、A-level以及AP课程；进入21世纪，中国国际学校进入高速增长阶段，公办学校国际部、国际班和民办国际学校高速增长，带动中国快速成长为全球第2大国际教育市场。根据ISCResearch的研究报告，中国国际学校学生规模约45.93万人，仅次于阿联酋位居全球第二。

中国国际学校主要分为外籍人员子女学校、公办国际学校和民办国际学校：（1）外籍人员子女学校：是指在中国境内合法设立的外国机构、外资企业、国际组织的驻华机构和合法居留的外国人依法设立的专门为外籍人员子女提供教育服务的学校，涵盖幼儿园、小学、初中和高中。外籍子女学校由所在地的省、自治区、直辖市教育行政部门提出申请，经审核同意后，报国务院教育行政部门审批，可以引进母国或国际通行的课程体系，仅能招生外籍人员子女。（2）公立国际学校：是指公办学校依法依规开设的公办学校国际部和国际班的简称。公办学校国际部是指公办学校向省、自治区、直辖市教育行政部门及同级外事、公安部门申请取得接受外国学生资格，获批并报教育部备案后，可以接受适龄外国学生入校学习。公办学校国际部招生对象是外国学生，可以提供小学、初中和高中的学历教育，并以国际主流课程为主，既有海外留学生申请国内大学，也有具有外籍身份的华人申请海外大学。公办学校国际班是指公办高中以中外合作办学模式为高中学生开设国际课程，提供国际教育。公办学校国际班由所在地的省、自治区、直辖市教育行政部门审批，招生对象为中国籍高中学生，开设国际主流课程，并以出国留学为主要出路。（3）民办国际学校：是指国家机构以外的社会组织或者个人，利用非国家财政性经费，面向社会举办的以申请外海大学为主要出路的学校。民办学校由县级以上人民政府教育行政部门按照国家规定的权限审批，未经国家教委批准，不得冠以“中国”、“中华”、“国际”等字样，因此民办国际学校主要包括经国家教委批准的可以冠名“国际”字样的民办学校和未经国家教委批准但以双语、外国语、实验等形式冠名且提供国际教育的民办学校。

2.2.中国国际学校：设立审批与认证机构

中国国际学校开办实行审批制，未经允许不能分立及开设分校。（1）外籍人员子女学校。开办外籍人员子女学校由申请人向拟办学校所在地的省、自治区、直辖市教育行政部门提出申请，经审核同意后，报国务院教育行政部门审批。年国务院《关于第六批取消和调整行政审批项目的决定》印发，外籍人员子女学校审批权实施部门由教育部调整为省级行政部门，申请人向拟开办学校所在地的市（州）教育局提出申请，审核同意后报省教育厅审批，核准后报教育部备案。（2）公办国际学校：公办学校拟开设国际部，可向省、自治区、直辖市教育行政部门及同级外事、公安部门提出取得接受外国学生资格申请，获批后报教育部备案后，可按规定开设国际部。公办学校拟开设国际班，可向拟设立机构所在地的省、自治区、直辖市教育行政部门提出申请，获批后可开设国际班。（3）民办国际学校：民办学校由县级以上人民政府教育行政部门按照国家规定的权限审批，使用境外教材的，应当符合国家有关规定并经合法渠道引进，使用前应当报省级人民政府教育行政部门备案。

教育部基础教育课程教材发展中心（NationalCenterforCurriculumandTextbookDevelopment,MinistryofEducation，NCCT）是唯一由中国教育部授权对在华国际学校进行认证的机构。年NCCT与CIS、NEASC和WASC三所国际知名教育认证机构合作，针对中国国际学校的实际情况设立了一套认证体系，分为NCCT独立认证和NCCT与合作方联合认证，认证程序包括申请认证、资格考察、初步考察、学校自评、考察团考察、认证决定和后续程序。除NCCT、CIS、NEASC和WASC外，还有主要针对亚洲的国际学校协会，如ACAMIS（中蒙国际学校协会）、EARCOS（海外学校东亚地区理事会）等。只要是官方机构的认证，都是对一所国际学校在某一方面的认可，认证机构为国际学校提供了一个展示自己办学质量的机会，第三方权威机构的认证为国际学校做出了质量背书。

2.3.中国国际学校：政策导向与民办崛起

年4月国家教育委员会印发《关于开办外籍人员子女学校的暂行管理办法》（教外综[]号），规定在中国境内合法设立的外国机构、外资企业、国际组织的驻华机构和合法居留的外国人，可以依照本办法申请开办外籍人员子女学校，实施中等及以下学校教育，招生对象为外籍人员子女，不得设立分校。号文为外籍人员子女学校发展保驾护航，北京、上海、深圳、广州等外籍人员子女学校快速发展，二三线城市的外籍人员子女学校也逐渐兴起，外籍人员子女学校招生也开始突破国籍限制，出现了“违规招生”等问题。为了规范外籍人员子女学校发展，年1月上海教委印发《关于进一步加强本市外籍人员子女学校管理工作的通知》明确外籍人员子女学校只准招生在本市合法工作并居留的外籍人员随行子女及港澳台居民随行子女，且要加强对课程和教材的审定。年12月教育部印发《关于做好外籍人员子女学校有关工作的意见》，强调了国家对外籍人员子女学校坚持从严审批、按需设立、依法管理的原则，同时对外籍人员子女学校的冠名给予严格规定，学校名称应当反映不同国别普通教育的性质、层次和类别，不得冠以“中国”“中华”“全国”“世界”“全球”等字样，名称前应加上所在省份或城市的名称，并且“外籍人员子女学校”必须作为学校名称后缀使用。年3月上海21所外籍人员子女学校更名工作完成，如上海美国学校已更名上海美国外籍人员子女学校；年1月北京市教委印发《北京市外籍人员子女学校管理办法（试行）》提出学校只能使用一个中文名称，其外文译名应当与中文名称相符，规范名称应为“北京***外籍人员子女学校”。

年7月教育部印发《中小学接受外国学生管理暂行办法》，中小学可向省、自治区、直辖市教育行政部门及同级外事、公安部门申请取得接受外国学生资格，获批后报证监会备案，可以接受适龄外国学生入校学习，这为公办学校开设国际部提供了法律依据。目前，公办学校国际部主要招生外国适龄学生，涉及小学、初中和高中，课程既开设国际课程，也开设中国课程。年2月国务院常务会议审议通过《中外合作办学条例》，鼓励境内办学机构引进国际优质教育资源，公办高中开设国际班迎来机遇。公办学校开设国际班和国际部具有天然的优势（学校设施共用，师资力量雄厚，生源质量较高等），并积极创新开办方式（如课程改革试验班、双语融合班等），再加上较好的升学通道和较高的办学效益，公办学校国际班和国际部迎来“爆发式增长”。为了规范公办学校国际部、国际班，并体现教育公平和杜绝教育资源滥用，年教育部出台《高中阶段国际项目暂行管理办法》，将对各种形式的高中“国际部”和“国际班”进行规范，尤其是未经审批的国际部、国际班将被依法取缔。年北京教委明确表示不再审批新的高中中外合作办学项目，上海教委明确实验性示范高中国际课程缩班，不再招新生，政府买单；年深圳教育局下发通知，没“牌照”公办学校，今年起不再新招国际班学生，已存在的国际班则用三年时间过渡消化，这意味着深圳告别“无牌照”国际班时代。

年7月国务院颁布《社会力量办学条例》约定社会力量举办的中小学，应当按照国务院教育行政部门和所在省自治区、直辖市人民政府教育行政部门制定的课程计划和教学大纲的要求实施教育、教学，选用的教材应当经省自治区、直辖市人民政府教育行政部门审定。年人大常委会审议通过《民办教育促进法》，国家对民办教育实行积极鼓励、大力支持、正确引导、依法管理的方针，民办国际学校迎来了发展契机。年6月教育部印发《关于鼓励和引导民间资金进入教育领域，促进民办教育健康发展的实施意见》，允许境内外资金依法开展中外合作办学，允许外资通过中外合作办学的境外一方依照《中外合作办学条例》及其实施办法参与合作办学；鼓励民间资金与我国境内学校合作，参与引进境外优质教育资源，依法举办高水平的中外合作办学机构。年9月《教育法律一揽子修订草案(征求意见稿)》公布,民办教育修法大幕正式拉开，经历了3次审核，年11月获得通过，年9月正式实施，修改后的民办教育促进法最大的亮点在于分类管理和营利性学校突破。年4月《民办教育促进法实施条例》公开征求意见，明确提出民办学校可以在国家课程之外自主开设有特色的课程实施教育教学活动，使用境外教材的，应当经省级以上教育行政部门批准。年8月《民办教育促进法实施条例修订草案（送审稿）》新增以下条款：（1）公办学校不得举办或者参与举办营利性民办学校，举办或参与举办非营利性民办学校时，不得利用国家财政性经费，不得以品牌输出方式获得收益。（2）实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校。（3）民办学校与利益关联方发生交易的，应当遵循公开、公平、公允的原则，不得损害国家、学校和老师的利益。

从政策导向来看，外籍人员子女学校按需而设，且从严审批，并对存量学校进行规范整顿，尤其是招生范围严格局限于外籍人员子女及港澳台子女，将大大限制外籍人员子女学校发展，预计未来增长将主要取决于中国经济发展、国际化程度水平提高和外籍人员增长趋势。公办学校国际部、国际班受到政策严格规范，部分城市已经不再新批新设国际部、国际班，未取得办学资质及许可的国际部、国际班将被清退，新版民促法规定公办学校不得举办或参与举办营利性学校，参与举办非营利性学校不仅需要主管部门审批，且不得利用国家财政性经费，不得影响公办学校教学活动，不得以品牌输出获取利益，预计未来公办国际学校发展将明显受限。新版民促法对民办国际学校发展提供了更多的政策支持，包括生均经费、用地优惠、税收优惠等，允许金融机构开发适合民办学校的金融产品，开放民办学校融资，允许举办人发行股票、债券和公益性基金举办营利性学校，民办国际学校发展有望在规范的大潮下较快增长。

3.中国国际学校：驱动因素与发展展望

3.1.驱动因素：国际化+教育理念+收入提升

国际化程度是国际学校发展的主要推动力，新中国第一所国际学校主要是满足使馆人员子女读书需求。改革开放以来，中国国际化程度快速提高，年中国实际使用外资约亿美元，约占年全球FDI的12%，中国连续多年成为吸引外资最多的国家之一；年中国进出口总额首次突破30万亿元，达到30.5万亿元（折合美元4.62万亿元），其中出口16.42万亿元，进口14.09万亿元，贸易顺差为2.33万亿元，中国连续2年成为世界第一大贸易国。外商直接投资的大幅增加和进出口贸易的高速增长助力中国国际化程度大幅提高，外国人在华商务、工作、定居、学习等需求就会大幅增加。根据第六次全国人口普查，居住在国内并接受普查登记港澳台及外籍人员约万人，其中香港居民约23.48万人、澳门居民约2.12万人、台湾居民约17.03万人，外籍人员约59.38万人。从目的来看，以商务为目的约20.50万人；以就业为目的约20.20万人；以学习为目的约20.25万人，以定居为目的约18.66万人，以探亲为目的约10.01万人，其他目的的约12.40万人。

随着中国国际化水平的提高，中国家庭的教育理念也在逐步改变，尤其是具有海外留学、跨国公司工作和涉外工作的家庭更加注重孩子的素质教育和多元化发展。从体制内学校和国际学校教育理念来看，两者之间最大的差异在于教育目的，体制内学校注重孩子的升学和出路，更加偏重应试教育；国际学校注重孩子的潜能挖掘和多元化发展，更加偏重素质教育。应试教育体制在中国快速国际化的背景下弊端日益显现，而国际学校教育理念更加强调学生个体综合素质的提高，注重培养学生独立思考的能力，注重挖掘爱学生的潜力，开阔学生的视野以及塑造学生的价值观和人生观，能够使学生更好地适应未来社会发展，因此中国家庭日益重视和偏向国际学校。中国家庭教育观念的变化推动了国际学校的快速发展，为国际学校打开了另一扇“大门”，提供了源源不断的生源。

收入水平提高是国际学校蓬勃发展的另一大驱动力。年4月兴业银行携手波士顿咨询公司（BCG）发布《中国私人银行：十年蝶变、十年展望》，截至年底，中国个人可投资金融资产规模居世界第二，达万亿人民币，预计到年，中国个人可投资金融资产将增长至万亿人民币，-年中国个人可投资金融资产复合增长率9.82%。同时，中国高净值家庭（即家庭可投资金融资产超过约万元人民币的家庭）的数量年已经超过万，预计到年中国高净值家庭将达到万，-年中国高净值家庭复合增长率11.16%。另外，中国拥有庞大的中产阶级。年瑞士信贷银行发布《年全球财富报告》，中国家庭财富总值22.8万亿美元中国已成为全球第二富裕国家；中国中产阶级人数达到1.09亿人，超越美国的0.92亿人，成为全球拥有中产阶级人数最多的国家。收入水平的提高及中产阶级、高净值家庭的崛起为国际学校发展提供了源源不断的有效需求，根据兴业银行与胡润财富联合发布的《中国高净值人群消费需求白皮书》，85%的高净值家庭计划送孩子出国留学，亿万资产以上的高净值家庭人气更高达90%，有计划人群中的高中和大学阶段是最适宜出国留学时间。

3.2.行业现状：国际学校快速发展，民办学校一马当先

出国留学需求旺盛，国际学校快速增长。根据国家教育部统计数据，年中国出国留学人数首次突破60万大关，已经达到60.84万人，同比增长11.74%，持续保持世界最大留学生生源国地位。改革开放以来，我国各类出国留学人员累计已达.49万人，出国留学近10年发展十分迅速，年我国出国留学人数17.98万人，年已达到60.84万人，-年复合增长率11.72%。从中国学生留学申请年龄来看，10-12岁（小学阶段）占比0.44%、13-15岁（初中阶段）占比3.82%，16-18岁（高中阶段）占比18.94%，出国留学低龄化现象日益明显。从中国学生留学录取情况来看，10-12岁（小学阶段）占比0.41%、13-15岁（初中阶段）占比2.01%，16-18岁（高中阶段）占比20.81%，这意味着高中阶段申请出国留学成功概率更大。

随着出国留学人数的快速增长，尤其是出国留学低龄化趋势的来临，以培养孩子出国留学，适应国外教育的国际学校在我国快速发展，国际学校的数量从年的所增长至年的所，-年国际学校数量的复合增速8.81%，且-年增速显著提升，分别为11.04%和11.85%。

民办学校一马当先，公办外籍发展受限。近几年，国家教育主管部门纷纷出台政策规范和引导国际学校发展，民办国际学校显著受益于政策的规范整顿，在巨大的中国家庭国际教育需求拉动下快速增长；外籍人员子女学校和公办国际学校受制于政策和招生范围的严格控制，发展速度缓慢。-年中国国际学校数量从所增加到所，其中民办国际学校从所增加到所，累计增加所；外籍人员子女学校从所增加到所，累计增加8所；公办国际学校从所增加到所，累计增加37所。国际学校的增长带来了在校生规模持续扩大，年我国国际学校在校生约9.60万人，年已达到24.50万人，预计到年将达到32.6万人，-年复合增长率有望达到11.76%。

国际学校课程以A-level、AP、IB和BC课程为主，不同类型国际学校开设的课程也各不相同。根据被认可范围，我们对国际课程进行分类，主要有以下5类：（1）被全球多个国家认可的IB课程；（2）被多数英语国家认可的A-Level课程；（3）被美国、加拿大等60多个国家认可的AP课程；（4）被加拿大、美国认可的加拿大课程（BC课程）；（5）被澳大利亚认可的澳洲课程。

截止年，中国共计有所国际学校开设A-level课程，占比达48.5%；共计所国际学校开设AP课程，占比34.3%；所国际学校开设IB课程，占比约16.08%；所国际学校开设加拿大课程，占比约15.80%；29所国际学校开设澳洲课程，占比约3.95%。从学校来看，民办国际学校开设A-Level课程最多，达到所，占民办学校国际课程数量的48.61%；A-Level课程的公办国际学校开设AP课程最多，达到所，占公办学校国际课程数量的40%；外籍人员子女学校开设IB课程最多，达到47所，占外籍人员子女学校课程数量的39.49%。

3.3.趋势展望：集团化+高端化+证券化

中国国际学校近10年得到长足发展，国际学校如“雨后春笋”，展望未来我们判断国际学校发展将呈现出集团化、品牌化、高端化和证券化的趋势。年9月中办、国办印发《关于深化教育体制机制改革的意见》，明确提出“改进管理模式”、“试行学区化管理”和“探索集团化办学”，集团化将成为未来国际学校发展趋势之一。目前，中国已经出现多家以国际学校为核心业务的集团化教育公司，比如枫叶教育集团、为明教育集团、成实外教育集团、海亮教育集团和凯文教育集团等。集团化办学是国际学校未来发展的一大趋势，通过集团化办学，能够实现优势资源共享、管理互鉴、教研联动，能够提升品牌知名度，形成可复制、可推广的办学模式，进一步提升学校的全球竞争力和影响力。

国际学校另一发展趋势是高端化。近几年，国际学校发展越发呈现出高端化，现代化的校园、高配的师资力量、先进的课程体系和昂贵的学费等成为国际学校的“代名词”，并成为“新校”与“老校”竞争的主要抓手。年9月上海最贵的国际幼儿园——惠灵顿双语幼儿园成立，由英国著名的惠灵顿公学与陆家嘴集团联合举办，拥有一支责任心强、专业水平高的教师团队，执行惠灵顿公学的八大智能教育理念，实行小班化教学（16-18人/班），学费达到18-20万元/学年，堪称国内“天价”幼儿园。年9月北京最昂贵的K12国际学校——北京鼎石学校成立，这是一所融合中国、美国和国际三种教育传统之精粹，为中国、以及世界带来一种前所未有、独具特色的教育理念的从学前到高三的K12学校，开设IB课程，小学学费24.5万元/学年，中学走读生学费27.5万元/学年，中学住宿生学费37.5万元/学年。

证券化是国际学校发展的又一大趋势。年11月枫叶教育登陆香港主板，成为第一家以国际学校为核心资产的中国上市教育公司；年7月海亮教育在美国纳斯达克上市，又一国际学校集团公司登陆资本市场；年1月成实外教育在香港主板挂牌，成为国内第一个上市的全日制学校；年5月博实乐登陆美国纽约证券交易所，成为第二家在美上市的国际学校上市公司；年1月中泰桥梁更名为凯文教育，A股市场首家也是到目前为止唯一一家以国际学校为核心资产的A股上市公司。教育公司登陆资本市场不仅实现了资产证券化，更主要为公司发展和学校扩张提供了有力的资本支持，教育公司进入了增长提速阶段，比如枫叶教育上市时仅有约30所学校，10多人，到年3月末，枫叶教育拥有83所枫叶国际学校83所，名学生，0多中外籍教职工，成为集外籍人员子女学校、幼教、小学、初中、高中为一体的教育集团。证券化将推动国际学校快速发展。新版《民办教育促进法》允许民办学校自主选择非营利性和营利性，国际学校资产证券化最大障碍被清除，未来或有更多国际学校走入上市之路，资产证券化将成为行业发展的一大趋势。

4.中国国际学校：产业链与盈利模式

4.1.产业链：从学前教育到国际高中，从出国留学到留学后市场

国际学校产业链完整，涵盖了学前教育、小学、初中、高中和大学预科，进而延伸出语言培训、课外培训、夏令营、冬令营、国际游学、升学指导和留学后市场等细分子行业，国际学校在整个产业链中处于核心地位，围绕国际学校可以实现多业态发展。为了能够锁定更多生源，很多国际学校布局和打造学前教育板块，一所国际学校可能依托多个双语或国际幼儿园为其提供优质生源，同时可以开展少儿英语培训，解决“幼升小”阶段的“语言关”。国际学校拥有足够生源后，可以开展课外各项培训（网球、高尔夫、冰球等体育培训和音乐、舞蹈、钢琴等艺术培训）、夏令营、冬令营、国际游学等收费类项目，国际学校的学生除需要缴纳昂贵的学费外，各类杂费也是一笔不小支出，平均来看各项杂费占到学费的30%-50%，成为国际学校收入的另一大来源。高中阶段，国际学校的学生将为出国留学做准备，一方面学完国际高中课程，另外一方面还要参加出国留学考试(如TOEFL、IELTS、GRE和SAT等)，甚至还要做些学术课题（如社会实践、学术论文等），国际学校高中阶段会延伸出升学指导、考试培训、论文指导、其他出国留学服务等。国际学校的学生还请到海外大学后，还会催生庞大的留学后市场，如海外租房、境外消费、学业辅导、心理辅导等。

4.2.市场规模：国际学校大有可为，市场规模日益增长

高净值客户激增、中产阶级的崛起、教育理念的变化、国际化水平的提升推动了国际学校高速发展，国际学校大有可为。国际学校的市场规模主要取决于在校生规模、平均学费水平和各位杂费（如校车、校服、餐饮、住宿、冬令营、夏令营、国际游学、体育培训、艺术培训、升学指导、课外辅导等各类收费的合称）。年中国国际学校在校生约24.50万人，预计到年将达到32.6万人，年均增速约10%；年中国国际学校平均学费约11.6万元/学年，学费增速多年维持在3%-5%之间，取均值4%作为未来几年国际学校平均学费的增长率，预计到年中国国际学校平均学费有望达到13.05万元/学年。国际学校杂费是一笔不小的支出，仅以住宿费为例，北京朝阳凯文学校住宿费5万元/学年，约占学费的24%-30%；北京鼎石学校中学走读生学费27.5万元/学年，而住宿生学费37.5万元/学年，住宿费占学费超过了36%；整体来看，国际学校的各项杂费整体占同期学费的30%-50%，取均值40%计算各项杂费。按照上述假设，预计年中国国际学校市场规模约亿元，预计到年中国国际学校市场规模约亿元。

4.3.商业模式：重资产扩张彰显实力，轻资产扩张最受青睐

国际学校商业模式主要分为自建自营打造实体学校的重资产扩张模式和品牌输出、校舍租赁等轻资产扩张模式两种。重资产扩张模式是举办人通过自购土地（土地性质是科研教育用地）、自建校舍、自创品牌、组建师资、自主招生的办学行为，重资产扩张模式资金投入量大、回收周期长、办学风险相对较大，一般是国资或地产公司或教育公司第一所学校采用的模式。轻资产扩张模式是指举办人通过品牌输出合作办学、租赁校舍自主办学的商业模式，一般情况下政府或开发商与教育公司合作，政府或开发商提供土地、校舍等办学场所，教育公司通过品牌输出、组建团队、引进课程、教学管理等方式合作办学，办学收益双方共享或按协议分配。同时，教育公司还可以通过租赁政府或开发商的校舍自主办学，教育公司支付租金即可，教育公司享受办学收益，政府或开发商享受租金收益。轻资产扩张模式降低了办学周期、实现了利益贡献和风险的共担、提高了ROE水平，受到教育公司的青睐，助力行业的快速发展。

4.4.盈利模式：聚焦高端学费昂贵，存量变现值得期待

国际学校聚焦高端，学费较为昂贵，一般国际学校学费都在10万元/学年以上，高则达到30万元/学年。同时，国际学校一般涉及到幼儿园、小学、初中和高中四个阶段，一所国际学校少则几百人，多则几千人，若是集团化办学，则整个教育集团旗下的在校生规模十分庞大，这个群体本身消费能力较强，且粘性大，这将为国际学校开拓新业务创造各项杂费收入提供了良好的基础，国际学校存量变现值得期待。国际学校的成本较为固定，若是重资产学校，一般分为固定资产折旧、无形资产摊销（土地）、长期待摊费用计提、师资成本、招生费用、财务费用等；若是轻资产学校，一般分为租金、师资成本、招生费用、财务费用等。从学校的盈亏平衡来看，一般情况下重资产扩张的学校校舍使用率达到30%左右能够实现盈亏平衡，若超过盈亏平衡点，校舍使用率的提高对净利润的影响将更为显著；若是轻资产扩张的学校，一般情况下，校舍使用率达到20%以上就能够实现盈亏平衡，学生的增长对其净利润的增长较为显著。

5.投资建议：国际学校强势崛起，板块布局恰逢其时

5.1.核心观点：国际学校强势崛起，政策预期有望改善

-年中国国际学校数量从所增加到所，复合增长率约8.29%；国际学校在校生从20万人增加到27万人，复合增长率7.79%，中国已经成为全球第二大国际学校市场。中国国际学校未来发展主要来自三大驱动力：学生规模持续扩大，未来仍有较大的发展空间。中国国际学校学生占整个基础教育市场比重约0.11%，而英、美等国家私立学校占比基本在8%-9%；学费持续上升，过去几年中国国际学校的收费年均涨幅在3%-5%之间，随着营利性学校的出现和学校学费定价权的增长，优质国际学校学费呈现出持续上行态势；国际学校产业链延伸和布局，存量变现是驱动国际学校发展的第三大驱动力。国际学校会衍生出多个细分产业，如学前教育、课外培训、素质教育、国际游学、夏冬令营、升学指导、出国留学等，存量变现带来的各项费用已经成为国际学校重要收入来源，部分国际学校已经达到学费的50%。

国际学校盈利能力强，毛利率和净利率较高。从海外上市公司来看，以国际学校为核心资产的教育公司盈利能力强，枫叶教育的毛利率和净利率均位居行业首位，年毛利率和净利率分别为46.53%和39.55%。其他教育公司毛利率和净利率均较高，毛利率维持在30%-45%之间，净利率基本在15%-30%之间，显示出国际学校较强的盈利能力。随着国际学校校舍使用率的提高和学费的稳步增长，国际学校的毛利率和净利率仍有进一步提升的空间，进一步提升国际学校的盈利能力。

政策预期有望改善，板块估值有望提升。年8月司法部公开的《民办教育促进法实施条例（修订草案）（送审稿）》对教育板块，尤其是K12的民办学校板块冲击较大，美股、港股和A股教育公司股价出现深度调整，板块估值快速下行。年2月中国中央、国务院联合印发的《中国教育现代化》明确提出教育现代化是深化重点领域教育综合改革、实现产教融合和完善民办教育分类管理、鼓励社会力量依法办学的有力保障，国际教育强调“引进来”和“走出去”并重发展，不仅要提高中外合作办学质量，完善中外合作办学准入和退出机制，还要加强与共建“一带一路”国家教育合作，鼓励教育“走出去”。《中国教育现代化》是第一个以教育现代化为主题的中长期战略规划和实施方案，不仅绘制了教育现代化的宏伟蓝图，而且有助于修正教育政策的悲观预期，提升教育板块的估值水平。

5.2.投资建议：聚焦高端精选个股，凯文枫叶值得拥有

国际学校随着中国经济崛起而兴起，也会随之中国强大而强大，中国已经成为全球第二大国际学校市场，预计未来会有更多的家庭和孩子会选择国际学校，国际学校将迎来“量”和“质”的协同发展。随着教育政策改善，国际学校板块有望迎来业绩和估值的“戴维斯双击”，板块布局恰逢其时。两条主线积极布局：（1）高端“贵族化”国际学校。这类学校的显著特点硬件一流（“高大上”校园）、顶级的师资配置（业内影响力大的校长、学科带头人和授课老师）、全球知名的办学合作伙伴（已经在全球教育领域有影响力的学校）、全球主流的国际课程（如IB、AP等）、高昂的学费（学费基本在20万元/学年左右）和优良的升学记录（如藤校录取情况和全球前30名大学录取情况等）。高端“贵族化”国际学校以“质”取胜，生均贡献大，盈利能力强，影响力大，凯文教育有望成为此类公司。（2）双语“中产化”国际学校。这类学校的显著特点学生规模大（面向整个中产阶级和中等生，学校学生少则过千，多则近万）、双语双学历（体制内课程和国际课程同时开设，双语双学历双重保障）、学费适中（每年学费一般在5万元-10万元之间）和良好的升学记录（如全球前大学的录取情况等。双语“中产化”国际学校以“量”取胜，学生群体大，盈利多元化，升学记录好，枫叶教育已经成为此类学校的“标杆”。

5.3.风险提示

国际学校行业政策变动风险、国际学校生源不足风险、移民及签证风险等。